Analyse des Rejet des Appels de Facebook et NVIDIA | Alston & Bird

Notre équipe de contentieux boursier revient sur le récent rejet par la Cour Suprême des États-Unis de deux appels liés à des actions collectives en matière de valeurs mobilières.

• Nous examinons les raisons possibles pour lesquelles la Cour a choisi de ne pas émettre d’avis substantiel dans ces affaires.
• Nous analysons les points soulevés en appel et les arguments des défendeurs en faveur de l’annulation des décisions de rejet de leurs motions.
• Nous évaluons l’impact de ces rejets sur l’ensemble du paysage des litiges boursiers.

La Cour Suprême a récemment entendu des plaidoiries dans deux affaires concernant l’étendue de la responsabilité privée en vertu des lois fédérales sur les valeurs mobilières : Facebook, Inc. v. Amalgamated Bank (No. 23-980) et NVIDIA Corp. v. E. Ohman J:Or Fonder AB (No. 23-970).¹ Ces deux appels provenaient du neuvième circuit, qui avait maintenu la décision de la juridiction inférieure ayant jugé que les plaignants avaient suffisamment exposé des allégations de fraude boursière.

Dans l’affaire Facebook, la question soumise était de savoir si un facteur de risque dans une déclaration SEC d’une entreprise pouvait être faux ou trompeur sans mentionner que le risque signalé s’était en fait matérialisé dans le passé, même si cet événement passé ne représente pas un risque connu de préjudice futur ou continu pour l’entreprise.² Pour NVIDIA, la Cour devait déterminer (1) si un plaignant pouvait satisfaire aux exigences renforcées de présentation d’une fraude boursière par des allégations basées sur des documents internes de l’entreprise sans en détailler le contenu ; et (2) si un plaignant pouvait s’appuyer sur l’opinion d’un expert externe pour soutenir l’allégation de fausse déclaration concernant les déclarations publiques de l’entreprise.

Étonnamment, moins d’un mois après avoir entendu les plaidoiries, la Cour Suprême a rejeté les deux appels. Elle a rendu un ordre d’une phrase dans les deux affaires, déclarant que “[u]n recours en certiorari est rejeté comme ayant été accordé à tort.” Ce moyen de résoudre un appel sans rendre d’avis substantiel est connu sous le nom de “DIG.”

Nous expliquons ci-dessous ce qui pourrait avoir incité la Cour à rejeter l’appel de Facebook et l’impact que le refus de rendre un avis pourrait avoir sur d’autres défendeurs confrontés à des allégations similaires de divulgations de facteurs de risque faussement représentatifs. Nous évaluons également pourquoi la Cour pourrait avoir choisi de ne pas aborder les questions soulevées dans NVIDIA et ce que cela signifie pour les dirigeants qui font face à des allégations selon lesquelles des rapports internes qu’ils ont examinés auraient contredit ce qu’ils ont déclaré publiquement.

Analyse des plaidoiries de Facebook

Les plaignants dans Facebook affirmaient que le formulaire 10-K de l’entreprise était faux et trompeur car il présentait un facteur de risque de détournement de données utilisateurs par des tiers comme un risque futur “hypothétique” sans mentionner qu’au moins un tel incident s’était déjà produit. Facebook a fait valoir en appel que cet incident passé était déjà connu du public au moment de la déclaration, rendant impossible toute théorie de responsabilité basée sur des omissions. L’entreprise soutenait également que la Cour ne devrait pas imposer une règle exigeant des émetteurs qu’ils identifient tous les événements passés dans la section des facteurs de risque de leurs déclarations SEC, car cette section doit surtout se concentrer sur les préoccupations futures.

Pendant les plaidoiries, plusieurs juges ont eu du mal à déterminer où tracer la ligne pour exiger des divulgations et ont exprimé leur malaise face à une règle catégorique. Dans l’espoir de trouver un terrain d’accord sur les faits pouvant engendrer une impression trompeuse, les juges ont principalement formulé et modifié leurs propres hypothèses, la juge Barrett notant que, malgré ces efforts, “il semble très difficile d’articuler ce qu’est la ligne.”³ En effet, plusieurs juges ont exprimé une préférence pour que la SEC considère si et comment les réglementations existantes devraient être modifiées pour aborder cette question.

Il est également probable que la décision de rejeter l’appel de Facebook ait été influencée par le fait qu’au cours des plaidoiries, les deux parties semblaient en accord quant à la question pour laquelle le certiorari était accordé. Par exemple, l’avocat des plaignants a concédé que “concernant la question présentée, nous convenons qu’une divulgation de risque n’est pas trompeuse si elle omet d’indiquer un événement qui est sans importance car il ne présente aucun risque de préjudice commercial.”⁵ Ainsi, les juges ont pu estimer qu’il n’y avait plus de litige actif sur la question, rendant une poursuite peu sage. De plus, les juges ont sans doute jugé que les faits uniques de Facebook – en particulier le problème évident de la viabilité d’une plainte par omission lorsque les investisseurs sont déjà au courant des faits supposément omis – signifiait que l’affaire n’était pas le meilleur véhicule pour aborder des obligations de divulgation ayant des conséquences potentielles considérables.

Ce que le rejet de l’appel de Facebook pourrait signifier pour d’autres affaires boursières

La décision de la Cour de ne pas rendre de jugement dans Facebook laisse le paysage des litiges boursiers inchangé. Pour les affaires en dehors du neuvième circuit, les défendeurs feront référence au fait que la Cour Suprême a eu l’opportunité d’affirmer que la divulgation des événements passés était toujours requise ou parfois requise, mais a refusé de faire l’une ou l’autre chose. Les défendeurs disposent donc toujours des mêmes arguments qu’auparavant, à savoir que les facteurs de risque sont compris par les investisseurs comme étant de nature prospective et que les investisseurs raisonnables n’interprètent pas de telles déclarations comme impliquant une représentation sur des événements passés. Ils argueront probablement également, comme l’a fait Facebook en appel, que l’opinion du neuvième circuit constitue une exception fondée sur des faits uniques et distincts.

Les plaignants dans le neuvième circuit feront probablement valoir qu’au regard de la décision Facebook, une entreprise peut être tenue de divulguer des événements passés dans la section des facteurs de risque de ses déclarations SEC. Cependant, comme le plaignant l’a reconnu dans l’affaire Facebook, les entreprises peuvent éviter de telles réclamations avec quelques ajustements mineurs à leurs divulgations. Lors des plaidoiries de Facebook, les plaignants et le procureur général ont convenu que le facteur de risque en question aurait été acceptable si Facebook avait simplement ajouté un langage général pour indiquer qu’un détournement de données utilisateurs s’était déjà produit par le passé.

Analyse des plaidoiries de NVIDIA

Les plaignants dans NVIDIA ont tenté de satisfaire à l’exigence renforcée pour prouver l’intention frauduleuse en s’appuyant sur des allégations fournies par d’anciens employés anonymes de NVIDIA, selon lesquelles le PDG de l’entreprise avait accès à des rapports internes sur la demande produit qui contredisaient ses déclarations publiques. Les plaignants ont tenté de renforcer leurs allégations en soulignant que le PDG était très minutieux et un “leader sur le terrain” – le neuvième circuit a même noté que certains employés l’avaient décrit comme un “micromanager” – et, de ce fait, il devait avoir examiné toutes les données disponibles sur la demande produit.⁶ Comme c’est habituel à ce stade de la motion de rejet, les plaignants dans NVIDIA n’avaient pas accès à des rapports internes non publics, ce qui les a empêchés de citer un rapport ou d’en décrire le contenu de manière précise pour démontrer à quel moment le PDG aurait prétendument vu des informations contradictoires.

Lors des plaidoiries, certains juges ont semblé sympathiques à l’argument de NVIDIA selon lequel le neuvième circuit aurait pu – ou même dû – parvenir à une autre conclusion compte tenu des allégations présentées. Un juge a même noté que la conclusion “pourrait être erronée en matière de correction d’erreur.”⁷ Toutefois, des préoccupations ont également été soulevées concernant l’émission d’une règle stricte obligeant les plaignants à citer des documents internes spécifiques, qu’ils n’auraient probablement pas à ce stade de la procédure judiciaire.

Les avocats de NVIDIA ont répliqué que l’entreprise ne cherchait pas une telle exigence et ont souligné qu’un plaignant n’aurait pas nécessairement besoin d’avoir les rapports internes en main s’il pouvait identifier des témoins ayant des connaissances suffisantes concernant le contenu des rapports vus par le PDG. L’argument de NVIDIA était que les plaignants avaient échoué à cet égard, car ils se basaient sur des anciens employés qui ne pouvaient pas parler de manière fiable des rapports que le PDG avait consultés.

Certains juges ont aussi laissé entendre qu’en l’absence d’une demande d’établissement d’une règle stricte, il n’était pas clair en quoi la norme proposée par NVIDIA différait substantiellement de l’analyse contextuelle requise par la jurisprudence existante. Ces juges ont également suggéré qu’ils n’auraient pas accepté cet appel pour “corriger une erreur” de la juridiction inférieure.

Ce que le rejet de l’appel de NVIDIA pourrait signifier pour d’autres affaires boursières

Tout comme le refus de la Cour de rendre un avis dans Facebook, le rejet après plaidoirie de NVIDIA ne modifiera probablement pas le paysage des litiges boursiers. Ce rejet signifie que la Cour Suprême n’a émis aucun avis sur le respect par le neuvième circuit des directives existantes de la Cour concernant les exigences de présentation d’une fraude boursière. Ainsi, il ne peut être raisonnablement déduit du rejet que la Cour pensait que le neuvième circuit “avait raison.” En effet, les commentaires formulés lors des plaidoiries laissent penser qu’au moins certains juges pensaient le contraire.

De plus, les allégations concernant des rapports internes figurent déjà dans pratiquement tous les cas de valeurs mobilières, tant dans le neuvième circuit qu’en dehors. Par conséquent, il existe une jurisprudence bien établie dans de nombreux circuits, y compris le neuvième, selon laquelle les plaignants doivent présenter plus que des allégations générales selon lesquelles des rapports internes ont dû exister et que ces rapports auraient décrit les “vérités cachées” vis-à-vis des investisseurs.

Il existe également une jurisprudence bien établie, y compris dans le neuvième circuit, stipulant que les plaignants doivent formuler des faits particuliers pour soutenir la fiabilité des allégations provenant d’anciens employés et pour étayer la probabilité que ces anciens employés aient une connaissance personnelle des faits qu’ils revendiquent. En d’autres termes, les questions soulevées dans NVIDIA relatives aux anciens employés qui n’étaient pas présents pendant la période de référence ou qui étaient trop juniors pour être des sources fiables des informations examinées par le PDG restent d’actualité. Chaque partie continuera à faire valoir que les faits et circonstances uniques de l’affaire devraient contrôler la conclusion du tribunal sur la fiabilité des sources anonymes et, le cas échéant, le niveau de réductibilité à appliquer aux allégations fournies.

¹ Chacune de ces affaires a fait l’objet d’un avis précédent à l’attention des clients.
² Brève des demandeurs dans Facebook, Inc. v. Amalgamated Bank (2024) (No. 23-980).
³ Transcription des plaidoiries dans Facebook, Inc. v. Amalgamated Bank (2024) (No. 23-980).
⁴ Idem.
⁵ Idem.
⁶ E. Ohman J v. NVIDIA Corp., 81 F.4th 918, 939 (9e Cir. 2023).
⁷ Transcription des plaidoiries dans NVIDIA Corp. v. E. Ohman J:Or Fonder AB (2024) (No. 23-970).
⁸ La deuxième question en appel dans NVIDIA (de savoir si les plaignants pouvaient s’appuyer sur l’opinion d’un expert pour soutenir leurs allégations de fausses déclarations) a reçu moins d’attention de la part des juges lors des plaidoiries. Il est inhabituel qu’un plaignant soumette un rapport d’expert à ce stade de la procédure. Lors des plaidoiries, l’avocat de NVIDIA a précisé que l’entreprise ne cherchait pas à ce qu’il soit statué qu’aucun rapport d’expert ne puisse jamais être soumis à ce stade de l’affaire. Après avoir reçu confirmation qu’aucune telle décision n’était recherchée, les juges semblaient peu enclins à effectuer un examen indépendant des hypothèses et conclusions soulevées par l’expert que NVIDIA avait qualifiées de problématiques.

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